當你聽到一些美國官員指責中國對此次金融危機負有部分責任的言論時，第一反應可能是美國在尋找替罪羊，而中國通常是他們的目標。從某些方面來看，你的想法沒有錯，中國經常為本不相干的事情無端遭受指責。但是，我們也應該看到，作為當今世界第三大經濟體和所有重要經濟體中增長最快的經濟體，毫無疑問，中國會對世界經濟起到巨大影響。同樣並不令人驚訝的是，這種影響有時候是好的，有時候則不盡然，這就是這個世界運轉的方式。有時候，別的國家對中國的抱怨可能有一定道理，但某些時候它們只是以人民幣匯率和中國貿易順差問題作為政治施壓的有力手段，而並不了解經濟運行的實際情況。因此，當一些嚴謹的經濟學家，而非咄咄逼人的政客認為中國對世界經濟產生了不夠積極的影響時，我們不妨想想他們說的是否有道理，並從自身實際出發，細心尋找問題所在，作出一個儘可能客觀的判斷。身為經濟學家，我們有責任拋開政治因素，拋開人種民族差異，儘可能客觀地看問題。
這一章，我們來分析中國是否是導致此次全球金融體系混亂繼而蔓延到世界經濟的因素之一。許多批評最終落在儲蓄問題上。批評者認為，中國消費不足而儲蓄過多。正如我們在第七章所述，這使得國內經濟失衡——投資受到鼓勵而消費能力不足。這種經濟失衡不只是國內問題。中國不可能在國內消耗所有的「過剩」儲蓄，因此必須將其輸出國門。而世界上只有幾大市場有能力吸收如此規模巨大的資金，美國和歐洲的債券市場就是其中最主要的市場。
因此，中國將不斷增加的過剩儲蓄（表現為外匯儲備）投資於美國國債等市場。但中國和大部分中東地區經濟體購入了過多美歐債券，因而推升了市場價格，並壓低了收益率。中國向美歐市場提供了大量廉價融資。收益率的降低對整個美國金融體系造成了影響。本該擁有高收益的風險資產收益率降低。於是人們紛紛追求更高的收益率——這意味著人們願意出更高的價格購買高風險產品，推升風險偏好節節攀高。在家庭層面，超低的按揭貸款利率刺激人們購房；在銀行層面，銀行將按揭貸款打包放進風險很高的金融工具中，收益率卻很低。沒過太久，事態就失去了控制。2006年美國房價開始下滑後不久，巨大的房產泡沫開始破滅，按揭貸款證券化市場上的泡沫也隨之破滅，最終導致了不久前我們親眼見到的華爾街的終結，以及全球金融市場的幾近崩盤。
當然，批評者也未將矛頭全然指向中國。其他一些導致危機發生的因素也起著重要作用。美國前財政部長保爾森在2008年底的一次講話中談到本次全球金融危機的根源。他強調了美國金融市場監管失誤和美國家庭儲蓄水平偏低，並明確提出美國需要為修復其金融體系所採取的措施。他在講話中提道：
我們不要忘記一個核心的基本問題。過去幾年來，持續並不斷惡化的全球經濟失衡導致大量遊資流動、利率偏低、風險偏好過高以及對收益率的狂熱追求。這些不能僅僅歸咎於某個國家。毫無疑問，美國的低儲蓄率是一個大問題，但亞洲和石油出口國消費不足和儲備的積累，以及歐洲的結構性問題也加劇了經濟失衡。如果我們僅強調金融市場監管問題，而迴避造成全球流動性過剩的全球經濟失衡，那麼我們將錯失一個徹底改善全球市場並恢複經濟活力的機會。除非找到一個新的解決方法，否則全球經濟失衡的壓力還將持續增加。
此番表態事實上是指責中國的高額貿易順差和阻止人民幣升值的政策為危機的發生埋下了伏筆。如果沒有這些條件，就不會引發當前金融市場的混亂。
這一番講話當然在中國國內引起軒然大波，也掀起一輪抨擊保爾森言論的高潮。新華社起而駁之，稱任何將全球金融危機歸咎於中國的言論都是「極其荒謬和不負責任的」。包括溫家寶總理在內的很多中國官員都對此作出回應，並將危機歸咎於金融市場監管失職。實際上，很多中國人對美國沒能管好自己的房地產市場還將危機之火燃遍全球十分不滿。中國也遭受了極大的衝擊，出口受到重創（對此，許多美國人卻覺得，這些年中國出口商賺得盆滿缽滿，就是因為美國消費者買得多。聽上去也有一定的道理）。因此，問題就在於：這場危機究竟錯在誰？更重要的是，我們怎樣才能走出亂局？
我們先來分析保爾森的觀點，只有了解了全球金融體系的運行方式才能理解中國在其間扮演的角色。作為人們所說的布雷頓森林體系II的一部分，中國和中東地區出口規模巨大，擁有大額貿易順差，經濟增長部分地依賴於美國和其他發達經濟體的消費。在貨幣低估、稅收優惠以及自身比較優勢的綜合作用之下，中國的製造業出口空前繁榮，同樣火爆的還有中東的石油出口。這兩個地區的貨幣均釘住（或爬行釘住）美元，因此不存在抑制貿易順差的自動調節機制（在市場化的浮動匯率制下，人民幣和中東地區貨幣將升值，從而抑制出口鼓勵進口，平衡貿易賬戶並阻止外匯儲備進一步累積。不管人民幣匯率機制是「有管理的浮動」還是「操縱匯率」，都會與完全浮動匯制略有不同——匯率將保持穩定，不受市場力量的左右）。巨額出口收入（以及對人民幣的投機收益）在中國國內創造了大量人民幣流動性，並積累了高額外匯儲備。
美元是如何進入中國外匯儲備的？很簡單。在人民幣升值的基本預期下，中國出口商顯然不願意持有美元，因此他們將出口收到的美元賣給銀行。銀行出於同樣的原因也不願持有美元，因此銀行又向唯一也是最後的購買者——中國人民銀行賣出美元，這樣美元就進入了國家外匯儲備。手握大筆美元的中國和中東地區沒有更多選擇，只得將大量外匯收入再投資於美國國債、機構債及其他國外證券。一些批評者提出，中國應增加石油、黃金和其他大宗商品的購買量，但這種觀點沒有考慮規模帶來的問題。在外匯儲備增長最快的2008年，中國每月新增外匯儲備規模達400億～500億美元，如果中國用這些外匯儲備購買石油、黃金和其他大宗商品，將給市場帶來巨大衝擊，大幅推高市場價格。因此，這些外匯資金最終再循環迴流至美國，彌補了美國的儲蓄缺口。美國金融市場也因此獲得大量流動性。
在這種環境下，美國國債收益率被壓低，從而降低了資金成本，使美國的住房抵押貸款變得更便宜。美國人開始習慣於輕易獲得廉價貸款的生活。人們開始貸款買房，銀行坐擁大量廉價資金也樂於為其提供大量融資。隨著房價一路飆升，銀行還為低收入群體發放了大量貸款。
銀行將這些抵押貸款打包重組為付息的金融產品（被稱為抵押貸款支持證券），再出售給大型投行、保險公司、對沖基金等金融機構。在低利率環境下，人人追求高收益。因此，在較安全的抵押貸款中混入一些存在違約風險的抵押貸款，可將債券收益抬高一些，而債務評級不受影響，因為大部分貸款仍是優質的（看起來評級機構並不十分清楚自己在做什麼）。這些高風險的抵押貸款可能會成為壞賬的想法被人們拋至腦後，尤其是在很多大公司，包括保險公司等也投資於這些抵押貸款證券之後。這就是風險管理。多年來這樣相安無事。由此帶來的一點好處，這一點現在很多人都忘記了，就是銀行通過這種操作，將抵押貸款轉手給其他金融機構，自己又去發放更多抵押貸款。即使今天所有這些貸款都成了壞賬，實際上仍然意味著很多人藉此圓了住房夢。
但正如我們目前看到的，這是一個巨大的龐氏騙局。在房價持續上漲，人們有能力持續還款的條件下，問題還不會顯現；而一旦房價漲勢終止，風險就開始暴露。但布雷頓森林體系II的核心特徵尚未支離破碎，也就是說來自中國和中東地區的廉價融資仍源源不斷地湧入，美國的房地產泡沫卻破滅了。在2006年美國房價達到極端高位後，房價開始回落。一些人開始停止償付按揭貸款，直到這時，銀行家才猛然意識到他們創造出了一個大怪物。
問題是，人們認為會在金融體系內消散於無形的風險並沒有消散，反而像滴入一盆清水的一滴墨，迅速蔓延開來，拖累了所有貸款。由於每個住房抵押證券產品結構方式都十分不透明，又在市場上頻繁轉手，沒人知道其中到底包含著什麼。盡職調查的缺失令人咋舌，但投資者仍信任資產評級結果（這個故事留給我們一個教訓是，不要輕信資產評級）。
一旦投資者發現他們持有的住房抵押證券中存在具有違約風險的貸款，他們就希望儘快拋售這些產品，而顯然，這時市場上已經沒有買家了。當今世界上，沒有買家的商品價值接近於零。因此，銀行突然發現它們手中曾價值數百萬美元的抵押證券產品一下子變成分文不值的垃圾。金融危機的悲鳴驟然響起。
中國在此次金融危機中扮演了怎樣的角色？很多中國人認為中國是無辜的旁觀者，與這場危機無關。他們認為美國只是出於政治原因向中國施壓。國外也有人認為，中國向美國提供廉價融資，從根本上導致了本次