當股票價格下跌時，為什麼我們仍然堅持持有，結果損失慘重？
上一章中說明的幾種可以一夜暴富的投資策略，是利用了金融市場中的特殊現象，才得到了可觀的收益，這是核心所在。前面已有說明，如果金融市場的所有投資者都是完全理性的，那些特殊現象是不可能出現的。不過，金融市場中除了上一章中看到的內容以外，還有其他各種各樣的特殊現象，和經濟學教材的假定有所不同，現實的金融市場中，非理性的投資者有很多，所以會出現非常多的特殊現象。本章中挑出幾個特別有意思的現象，來分析一下它們的特徵是什麼；是基於什麼原因發生的。
對1889~1978年美國金融市場股票和債券的收益率進行比較，我們可以觀察到這樣一個獨特的現象。計算可知，股票的平均年收益率是7%，相比之下，短期債券的年收益率不足1%。很難相信，股票投資和債券投資的收益率竟存在如此大的差距。
從事金融投資的人們，當然會選擇收益率高的產品作為投資對象。股票收益率更高的時候買入股票，債券收益率更高的時候買入債券，這是自然而然的事。債券收益率降到不足1%，很難說還會有人投資債券。如果人們打算賺錢，必定不會投資債券了。
上述所說的正是股票溢價現象，股票溢價不只出現在美國，在日本、德國、法國等國家也存在。在所有國家的金融市場中，幾乎都可以看到股票溢價的現象，這已經是一個具有普遍性的事實。
我們的疑問是，為什麼股票溢價會普遍存在？如果想把股票和債券都作為投資對象，收益率就不可能存在如此明顯的差距。如果長期以來都是某一種產品的收益率更高，那麼，所有投資者都將投資那種產品。
很明顯，投資債券的人會對這點產生疑問：為什麼長期以來，股票的收益率一直保持著更高的水乎？
一個容易想到的解釋是，因為股票投資具有更大的風險性，因此，股票提供某種程度的風險溢價是理所應當的。所謂風險溢價指的是，作為承擔風險的回報，得到更高的收益率。如果沒有這種風險溢價，很明顯所有人都會去投資債券，而不會有人想投資風險較高的股票。
不過，考慮到實際的風險程度，很難把如此大的收益率差距看做風險溢價的附屬品。也就是說，作為買股票的人們承擔風險的補償，沒必要有那麼高的收益率。那麼，減去用來解釋風險溢價的部分，如何解釋剩下的收益率差距呢？這個疑問就是「股票溢價的謎團」。
對於股票溢價的謎團，可以給出多種解釋。但是，不管哪一種解釋也不能全然解開我們的疑問。其中最有意思的解釋是行為經濟學家提出的。他們認為，應該從人們表現出來的行為特性中找到這個謎團的答案。
行為經濟學家注意到投資者具有損失厭惡的特性。與金額相同的收益相比，他們對損失表現得更敏感，這在前面已經解釋過了。買股票的投資者根據股票的價格變化，會經歷收益或虧損。因而，與買債券相比，買股票需要更加頻繁地面臨遭受損失的情況。
另外，行為經濟學家還指出，投資者也經常評估自己的投資取得了多少收益，這具有重要意義。一般情況下，評估有多少投資收益的間隔時間也是因人而異。比如，既有買進股票之後就好像忘記了這碼事的人，也有每天看行情表，如果沒有獲利，就把它看做遭受損失的投資者；甚至還有這樣的人，整天都盯著電腦顯示屏，每時每刻關注收益。
對於特別厭惡損失，每天關注投資收益的投資者而言，股票不是特別適合的投資對象。因為他們認為遭受損失的時候很多，而每當那個時候心裡就感到巨大的壓力。如果買進股票後，天天都有很大的壓力，必然不會有投資股票的想法。
與債券收益率相比，長期以來股票收益率一直延續著上揚趨勢，股票被稱為風險性較高的資產，但僅憑這一事實還不能令人滿意地解釋溢價。
一般來講，對於特別厭惡損失的投資者來說，評估投資業績的時間間隔越短，股票就越不會是適合他們的投資方式。因為評估的時間間隔越短，投資者認為遭受損失的時間越多，所以這樣的投資者更喜歡把債券作為投資方式。如果想讓他們買股票，必須提供更高的溢價。
現在，我們找到了解開股票溢價謎團的方法。投資者中有很多特別厭惡損失，又對投資業績評估的時間間隔很短的人。對子這些人而言，股票不是特別有吸引力的投資對象。
行為經濟學家用這種方式解釋股票溢價的謎團，似乎有點道理。不過，很難說這個解釋已完全解開了股票溢價的謎團。只有將來進行更多的研究，才能找到更滿意的答案。
哪些人可以被稱為股票投資的高手？憑直覺就能找出未來股價大幅上漲的股票的人肯定就是高手。他們可以通過股票賺取很多錢，這是可以預見的。但是，如果不是天生會算卦的人，很難大海撈針般挑出那隻價格會上漲的股票。不管怎樣，即使是投資高手，也有很多時候會失手買入價格下跌的股票，而賠光所有的錢。
從現實來看，股票投資高手必須具備的核心條件是，恰到好處地選擇股票投資時機的能力。對將來價格沒有上升空間的股票不要迷戀，必須有勇氣拋售，才可能成為高手。即使某隻股票已經遭受了極大的損失，為了避免更大的損失，要毫不猶豫地拋出。這就是真正的股票投資高手的特質。
但是，現實的投資者的表現和高手的行為方式相距甚遠。一般情況下，對毫無前景的、價格持續下跌的股票，依舊拚命地握著不肯鬆手。相反，也可以看到，有的投資者對價格持續上漲的股票有過早賣出的傾向。總之一句話，專挑高手不做的事情來做。
即使是普通人，也沒有理由不知道股票投資的核心是正確選擇交易時機。但是，如果不是非常理性的股票投資者，是不可能猜中最佳交易時機的。憑他們的能力，不可能分毫不差地知道何時是交易的最佳時機。因此，大部分投資者未能找到投資股票的適當時機，於是採取了過早或者過晚賣出的做法。
過晚地賣出虧損的股票，和過早地賣出獲利的股票，我們如何判斷呢？首先，可以用的方法是比較投資者持有的股票中，每種股票賣出的比率有什麼不同。虧損股票的賣出比率低就意味著，投資者在繼續持有那隻股票。相反，獲利股票的賣出比率高就意味著，過早地賣掉了那隻股票。
因此，如果比較一下獲利股票的賣出比率和虧損股票的賣出比率，就可以對出售股票的時機作出評價。分析實際的股票交易資料可以看到，與虧損股票的賣出比率相比，獲利股票的賣出比率總是呈現更高的趨勢。看到這個比較結果，就可以了解到真的存在這種現象，即人們傾向於過早地賣掉獲利的股票，相反，則繼續持有虧損的股票。
不過，等等！迅速賣掉獲利的股票，就是「過早」地賣出嗎？毋庸置疑，迅速賣出和過早地賣出代表著不同含義。同樣，繼續持有虧損的股票，也不可以說成是過晚地賣出。獲利股票的賣出比率比虧損股票的賣出比率更高，只憑這個事實並不能說明沒有適當地選擇賣股票的時機。
嚴格來講，過早地賣出意味著繼續持有它會更好。相反，過晚地賣出意味著如果及時地賣出會更好。那麼，如何判斷什麼樣的股票繼續持有會更好，或者及時賣掉會更好呢？只要在作出這種選擇之後，觀察股票價格如何變化即可判斷。
具體而言，通過如下的方法可以得出關於這個問題的答案。比如，出售某一隻股票，然而下一年，股票價格大幅上漲。如果是高收益股票，我們認為繼續持有它的投資者是明智的。如果等不到較高的收益就賣掉它，則意味著過早賣出。相反，繼續持有某一隻股票，然而，下一年股票價格大幅下跌。既然是低收益的股票，還繼續持有則意味著過晚賣出。
在某一個時點決定賣某一隻股票、不賣某一隻股票，這個決定是否恰當，要根據賣出股票和沒賣出股票與下一年的收益比較才能判斷出來。首先，了解賣掉的股票下一年的收益率A，如果股價上漲，這就意味著，繼續持有那隻股票會有較高收益，之前是過早地賣出了。
接下來，了解沒有賣掉的股票下一年的收益率B，如果它的價格變低了，這意味著應該早點兒賣掉那隻股票，而實際上賣得太晚了。就像現在看到的，過早地賣出獲利的股票，過晚地賣出虧損的股票，把這種情況具體化，就是出現相對高的收益率A和相對低的收益率B。因此，如果判斷出與收益率B相比，收益率A更高，就可以得出這樣的結論，投資者選錯了出售股票的時機。
如果利用股票市場得出這兩個價格，會顯示出實際上A比B高很多。根據一個研究結果，A比B高出3.4%。如果再多持有一段時間獲利的股票，另一方面再早一點賣掉虧損的股票，就可以得到更大的收益，但人們沒有那樣做。現實中，投資者過早地賣掉獲利的股票，而對虧損的股票持有時間太久，這種